Que s'est-il réellement passé ?
Des chercheurs de la Federal Reserve Bank of San Francisco (l'antenne régionale de la banque centrale américaine) ont publié une analyse selon laquelle les émetteurs de stablecoins deviennent une nouvelle source de demande pour la dette publique américaine, précisément au moment où les détenteurs officiels étrangers réduisent leur part.
Les chiffres concrets, tels que rapportés par CryptoSlate et The Defiant en référence à l'étude de la Fed de San Francisco :
- Tether et Circle (les deux plus grands émetteurs de stablecoins en dollars) ont augmenté leurs avoirs en bons du Trésor américain (Treasuries) et en opérations repo (repurchase agreements, prêts garantis à court terme) d'environ 200 milliards USD au cours des cinq dernières années.
- Ce montant correspond à plus de 40 % de la baisse des avoirs chinois en bons du Trésor américain sur la même période.
- Selon l'étude, les avoirs totaux en Treasuries des émetteurs de stablecoins ont été multipliés par plus de dix.
Un stablecoin est une cryptomonnaie adossée à la valeur d'un autre actif, le plus souvent le dollar américain dans un rapport de 1:1. Pour maintenir cet ancrage, l'émetteur détient des réserves. Une grande partie de ces réserves est précisément dirigée vers des bons du Trésor américain à court terme et des opérations repo, car il s'agit d'instruments liquides et à faible risque.
Pourquoi est-ce important ?
Le marché américain des bons du Trésor est le plus grand marché de dette publique au monde. Historiquement, ses principaux acheteurs étrangers étaient des banques centrales et des gouvernements étrangers, parmi lesquels la Chine. Lorsque ces détenteurs officiels réduisent leur part, se pose la question de savoir qui remplacera cette demande.
L'étude de la Fed de San Francisco, d'après les médias qui la citent, suggère que les émetteurs de stablecoins commencent à combler partiellement cet écart. Il ne s'agit pas d'un remplacement total, mais d'une compensation partielle : environ 40 % de la baisse, pas la totalité.
La différence de nature de l'acheteur est également importante. Les avoirs chinois résultent d'une décision d'un État souverain dans le cadre de sa politique monétaire et de change. À l'inverse, les réserves de stablecoins découlent de la demande d'utilisateurs privés pour des tokens en dollars. C'est donc non seulement le volume qui change, mais aussi le caractère de la base d'investisseurs.
Qu'est-ce que cela signifie pour la composition des investisseurs ?
| Indicateur | Ce qu'indiquent les sources |
|---|---|
| Hausse des avoirs Tether + Circle (5 ans) | env. 200 mds USD |
| Part dans la baisse des avoirs chinois | plus de 40 % |
| Croissance des avoirs en Treasuries des émetteurs de stablecoins | plus de dix fois |
| Source des données | étude de la Federal Reserve Bank of San Francisco |
Ce changement signifie qu'un nouveau type d'acteur fait son entrée en arrière-plan du plus grand marché de dette publique, un acteur dont la demande dépend de la croissance du secteur des cryptomonnaies et de la confiance des utilisateurs dans les stablecoins.
Que ne savons-nous pas encore ?
Il faut distinguer les faits des spéculations. L'étude documente une corrélation et des volumes, pas nécessairement une causalité au sens où les stablecoins auraient « sauvé » le marché après le départ de la Chine. Remplacer 40 % de la baisse ne signifie pas qu'un acteur comble délibérément le vide laissé par un autre. Il s'agit de deux tendances parallèles.
Les résumés disponibles ne permettent pas de savoir clairement :
- comment la Fed de San Francisco a précisément défini la période quinquennale étudiée,
- quelle est la part des Treasuries en direct par rapport aux opérations repo dans cette hausse,
- comment le tableau changerait si l'on incluait dans le calcul d'autres émetteurs que Tether et Circle,
- à quel point cette demande serait durable si le volume des stablecoins venait à diminuer.
À quoi faire attention avec ce type d'informations ?
Pour les études des banques centrales, il est bon de distinguer ce qui est mesuré (volumes d'avoirs, pourcentages) de ce qui relève de l'interprétation (à savoir si une tendance « remplace » l'autre). Les chiffres de cette étude sont concrets et vérifiables. Des formulations du type « les stablecoins ont sauvé la dette américaine » relèvent déjà de la simplification, que les données sous cette forme ne corroborent pas.
charliedesk documente cette information comme un instantané factuel de la situation, pas comme une prévision. Ce qu'il faudra suivre ensuite : si et comment les banques centrales et les régulateurs réagiront au rôle croissant des émetteurs de stablecoins sur le marché obligataire, et si le rythme de croissance des réserves se poursuit au cours des prochains trimestres.