Što se dogodilo?
Circle, izdavatelj drugog najvećeg stablecoina USDC, objavio je brojke za 2025. godinu koje istovremeno pokazuju dvije stvari: brz rast i skupu cijenu za njega. Prema izvješću 10-K, koje citira CryptoSlate, cirkulacija USDC-a u četvrtom kvartalu porasla je na godišnjoj razini za 72 % na 75,3 milijarde dolara. Ukupni prihodi i prihodi od rezervi za cijelu su se godinu povećali za 64 % na 2,7 milijarde dolara (s 1,68 milijarde dolara).
Iza tog rasta, međutim, krije se račun. Distribucijski troškovi vezani uz Coinbase dosegnuli su 2025. godine, prema CryptoSlate, 1,4 milijarde dolara, u odnosu na 924,5 milijuna dolara godinu ranije. To odgovara otprilike 51 % ukupnih prihoda i prihoda od rezervi Circlea za tu godinu.
Zašto su distribucijski troškovi tako visoki?
Stablecoin funkcionira tako da izdavatelj drži rezerve (obično kratkoročne državne obveznice i gotovinu) i naplaćuje kamate na njih. Distribucijski troškovi su ono što Circle plaća partnerima za to da USDC dospije do korisnika i ostane u optjecaju. Najveći takav partner je burza Coinbase.
Ključna brojka koju CryptoSlate ističe: unatoč ubrzanju rasta, marža Circlea nakon odbitka distribucijskih i transakcijskih troškova ostala je na 39 %, isto kao i 2024. godine. Drugim riječima, veći opseg zasad nije značio bolji omjer onoga što Circle zadržava. Rastuće prihode pratili su proporcionalno rastući troškovi distribucije.
| Pokazatelj (prema 10-K, cit. CryptoSlate) | 2024 | 2025 |
|---|---|---|
| Prihodi i prihodi od rezervi | 1,68 mlrd. USD | 2,7 mlrd. USD |
| Distribucijski troškovi (Coinbase) | 924,5 mil. USD | 1,4 mlrd. USD |
| Marža nakon troškova | 39 % | 39 % |
| Cirkulacija USDC (Q4, godišnje) | – | 75,3 mlrd. USD (+72 %) |
Što to znači za sliku "dominacije"?
USDC raste i dobiva tržišni udio, to brojke potvrđuju. Istovremeno, međutim, izvješće otkriva da znatan dio ekonomije stablecoina odlazi distribucijskim partnerima, a ne izdavatelju. To je činjenica iz dokumenta, a ne ocjena. Hoće li se omjer troškova s vremenom poboljšati ili pogoršati, iz dostupnih podataka nije jasno.
Kako se u to uklapa regulacija?
Pozadina je regulatorna. Prema Kraken Blogu, 18. srpnja pada rok za finalizaciju pravila u okviru američkog GENIUS Acta, kada šest saveznih agencija treba dovršiti pravila za kapital, rezerve i licenciranje izdavatelja stablecoina USDC i USAT. U istom pregledu Kraken navodi da FOMC zasjeda 28. i 29. srpnja, pri čemu stopa saveznih fondova drži u rasponu od 3,50 % do 3,75 % četvrto zasjedanje zaredom.
Razina stopa je za ovaj posao relevantna: prihodi od rezervi ovise o prinosima kratkoročnih instrumenata koji se kreću sa stopama središnje banke. To je poveznica koju podaci podupiru, a ne uzročna veza s konkretnim rezultatom Circlea.
Na međunarodnoj razini raste koordinacija. Prema Decryptu i Incryptedu, SAD i Velika Britanija objavili su zajedničke preporuke za usklađivanje pravila za stablecoine i tokenizaciju. Strane su podržale korištenje stablecoina u prekograničnim plaćanjima i obračunu te se priklonile potpunom pokriću likvidnom imovinom u omjeru 1:1. Decrypt istovremeno upozorava da je riječ o zajedničkom smjeru bez obvezujućih pravila.
Što pratiti kod ovakve situacije?
- Hoće li se marža Circlea u sljedećim izvješćima pomaknuti ili ostati na 39 %.
- Strukturu sporazuma s distribucijskim partnerima, jer upravo ona određuje koliko prihoda ostaje izdavatelju.
- Konačan tekst pravila prema GENIUS Actu i to kako će urediti zahtjeve za rezerve i licenciranje.
- Putanju stopa, jer su prihodi od rezervi na njih vezani.
Charliedesk ne daje preporuke za kupnju ni prodaju. Ovo je opis onoga što su izvješće i objave pokazali te što iz njih zasad proizlazi.