Co się stało?
Circle, wydawca drugiego co do wielkości stablecoina USDC, opublikował dane za rok 2025, które pokazują dwie rzeczy naraz: szybki wzrost i wysoką cenę za niego. Według raportu 10-K, który cytuje CryptoSlate, cyrkulacja USDC w czwartym kwartale wzrosła rok do roku o 72 % do 75,3 miliarda dolarów. Łączne przychody i wpływy z rezerw za cały rok wzrosły o 64 % do 2,7 miliarda dolarów (z 1,68 miliarda dolarów).
Za tym wzrostem kryje się jednak rachunek. Koszty dystrybucji związane z Coinbase osiągnęły w roku 2025 według CryptoSlate 1,4 miliarda dolarów, w porównaniu z 924,5 miliona dolarów rok wcześniej. Odpowiada to około 51 % łącznych przychodów i wpływów z rezerw Circle za dany rok.
Dlaczego koszty dystrybucji są tak wysokie?
Stablecoin działa w ten sposób, że wydawca trzyma rezerwy (zazwyczaj krótkoterminowe obligacje skarbowe i gotówkę) i inkasuje z nich odsetki. Koszty dystrybucji to to, co Circle płaci partnerom za dostarczanie USDC do użytkowników i utrzymywanie go w obiegu. Największym takim partnerem jest giełda Coinbase.
Kluczowa liczba, którą podkreśla CryptoSlate: mimo przyspieszenia wzrostu marża Circle po odjęciu kosztów dystrybucji i transakcyjnych pozostała na poziomie 39 %, tak samo jak w roku 2024. Innymi słowy, większy wolumen na razie nie oznaczał lepszego stosunku tego, co Circle zatrzymuje dla siebie. Rosnącym przychodom towarzyszyły proporcjonalnie rosnące koszty dystrybucji.
| Wskaźnik (wg 10-K, cyt. CryptoSlate) | 2024 | 2025 |
|---|---|---|
| Przychody i wpływy z rezerw | 1,68 mld USD | 2,7 mld USD |
| Koszty dystrybucji (Coinbase) | 924,5 mln USD | 1,4 mld USD |
| Marża po kosztach | 39 % | 39 % |
| Cyrkulacja USDC (Q4, rok do roku) | – | 75,3 mld USD (+72 %) |
Co to oznacza dla obrazu "dominacji"?
USDC rośnie i zdobywa udział w rynku, to potwierdzają liczby. Jednocześnie jednak raport ujawnia, że znaczna część ekonomiki stablecoina trafia do partnerów dystrybucyjnych, a nie do wydawcy. To fakt z dokumentu, a nie ocena. Czy stosunek kosztów z czasem poprawi się, czy pogorszy, nie wynika jasno z dostępnych danych.
Jak wpisuje się w to regulacja?
Tłem jest regulacja. Według Kraken Blog na 18 lipca przypada termin finalizacji przepisów w ramach amerykańskiego GENIUS Act, kiedy sześć agencji federalnych ma dokończyć zasady dotyczące kapitału, rezerw i licencjonowania wydawców stablecoinów USDC i USAT. W tym samym zestawieniu Kraken podaje, że FOMC obraduje 28 i 29 lipca, przy czym stopa funduszy federalnych utrzymuje się w przedziale 3,50 % do 3,75 % już czwarte posiedzenie z rzędu.
Poziom stóp jest dla tego biznesu istotny: wpływy z rezerw zależą od rentowności instrumentów krótkoterminowych, które poruszają się wraz ze stopami banku centralnego. To zależność, którą dane wspierają, a nie związek przyczynowy z konkretnym wynikiem Circle.
Na arenie międzynarodowej przybywa koordynacji. Według Decrypt i Incrypted USA i Wielka Brytania opublikowały wspólne rekomendacje dotyczące ujednolicenia przepisów dla stablecoinów i tokenizacji. Strony poparły wykorzystanie stablecoinów w płatnościach i rozliczeniach transgranicznych oraz opowiedziały się za pełnym pokryciem płynnymi aktywami w stosunku 1:1. Decrypt zwraca jednocześnie uwagę, że chodzi o wspólny kierunek bez wiążących przepisów.
Na co zwracać uwagę w tego typu sytuacji?
- Czy marża Circle w kolejnych raportach przesunie się, czy pozostanie na poziomie 39 %.
- Strukturę umowy z partnerami dystrybucyjnymi, ponieważ to właśnie ona określa, ile z przychodów zostaje przy wydawcy.
- Ostateczne brzmienie przepisów wg GENIUS Act oraz to, jak zmienią wymogi dotyczące rezerw i licencjonowania.
- Trajektorię stóp, ponieważ wpływy z rezerw są z nimi powiązane.
Charliedesk nie wydaje rekomendacji kupna ani sprzedaży. To opis tego, co pokazał raport i ogłoszenia, oraz tego, co z nich na razie wynika.